「大多数项目活不下来。」这句话放在传统风险投资领域并不新鲜，但加密市场把这个过程变成了一场实时直播。

CoinGecko数据显示，截至2025年底，已有超过1300万种代币停止交易，其中绝大多数在2025年消亡。这个数字背后，不只是大量代币失去流动性，也揭示了加密行业一个长期存在的问题：技术创新、创始人叙事和短期热度，并不等于可持续的商业需求。

过去几个周期，许多公链都曾被视为「下一个以太坊」。它们承诺更高吞吐量、更低手续费，甚至拥有更具吸引力的技术架构。但当市场转冷，用户、资金和开发者开始流失时，单靠技术优势往往难以支撑生态。

公链不是一枚代币，而是一个经济体

判断一条公链能否生存，不能只看代币价格，还要观察它是否形成了真实的链上经济。

公链提供的核心产品，是区块空间。用户愿意在上面交易、借贷、发行资产，开发者愿意持续构建应用，资金才可能逐步沉淀下来。换句话说，手续费和交易量只是表象，真正重要的是这些活动能否在市场降温后继续存在。

互联网泡沫提供了一个参照。2000年前后，纳斯达克指数从高点大幅下跌，大量企业消失，但部分基础设施与平台最终成为数字经济的重要支柱。公链市场或许也会经历类似筛选，不过，历史类比只能帮助理解竞争机制，不能保证今天的头部项目一定成为未来赢家。

从商业模式看，公链大致有四种生存路径：成为承载多类应用的独立经济体；像Hyperliquid一样专注于特定业务；作为以太坊等底层网络的二层扩展方案；或者依托大型中心化平台的资源与用户基础发展。

这些模式的价值来源并不相同。通用型公链需要建立广泛的开发者生态和网络效应，垂直平台则依赖细分市场的竞争力，二层网络需要证明自己能够持续创造业务价值。若一条公链既没有规模优势，也没有专业化定位，仅靠发行代币和营销吸引用户，长期生存难度自然更高。

低流通量与高FDV，为什么会放大下跌压力？

公链自身的竞争力之外，代币发行结构也会影响项目的市场表现。

低流通量、高完全稀释估值（FDV）的代币，往往在上市初期只有一部分供应量进入市场，但整体估值已经反映了较高的未来预期。随着代币逐步解锁，潜在供应增加，市场就需要持续出现新的需求，才能消化新增流通量。

牛市中，资金涌入和市场情绪可能暂时掩盖这一问题；进入熊市后，如果链上应用缺乏稳定需求，新增供应就更容易形成价格压力。

但不能把所有低流通量代币都视为失败项目，也不能仅凭价格下跌就断定公链没有价值。真正需要观察的是，代币供给变化是否与实际使用需求相匹配，以及项目能否在热度消退后继续吸引资金与开发者。

对于投资者而言，代币价格反映的是市场预期，链上活动则提供另一组观察角度。两者并不总是同步，这也是公链估值难以简单套用传统财务模型的原因。

手续费越高越有价值？这个逻辑可能并不成立

评估公链时，手续费收入、总锁仓价值（TVL）和去中心化交易所（DEX）交易量经常被用作核心指标。但这些数据也有局限。

交易量可能随投机情绪快速增加，手续费收入也可能在市场活跃时大幅上升。TVL则会受到资产价格变化影响，如果直接用这些指标解释代币价格，容易把市场热度误认为长期价值。

更重要的是，公链之间存在持续的效率竞争。交易成本越低，越有可能吸引高频应用和新的用户群体。如果只按单笔交易收取多少费用来判断价值，反而可能低估那些能够以较低成本承载大量经济活动的网络。

不过，低手续费也不是充分条件。费用便宜却没有用户、应用和资金留存，仍然难以形成可持续的生态。真正值得关注的，是网络能否在效率、使用规模与长期需求之间建立平衡。

三个值得跟踪的指标：资金留存、稳定币与开发者

在市场下行阶段，哪些数据更有参考价值？相关研究提出了三个方向，但它们仍属于观察框架，而不是能够保证投资回报的预测模型。

第一，用户经济活动是否具有韧性。 当代币价格大幅回落时，如果活跃用户减少，但留存用户仍然维持相近的资金参与程度，可能说明生态中的投机活动正在退潮，而核心使用需求尚未完全消失。不过，单用户资金指标也可能受到大户集中度、机器人活动和统计口径影响，不能单独作为结论。

第二，稳定币存量能否维持。 稳定币代表链上美元流动性的重要组成部分。如果熊市期间稳定币余额仍然增长，可能意味着用户和机构仍愿意在该网络中保留资金。但余额增长不一定等于真实消费或应用需求增加，还需要结合资金流向与具体用途判断。

第三，开发者是否持续投入。 开发者需要花费时间学习技术架构、构建应用并维护产品，因此其长期投入能够提供不同于代币价格的观察视角。不过，开发者数量也需要结合代码贡献、应用使用情况和项目持续性评估，不能仅凭活动账户或短期提交量下结论。

相关观点认为，以太坊、Solana和Sui在部分下行周期指标上表现出一定韧性，但这并不意味着三者未来必然胜出。更合理的做法，是持续检验这些网络能否将技术、资金与开发者优势转化为真实且可持续的经济活动。

公链淘汰赛的终点，是网络效应而不是叙事

公链市场可能不会走向一家独大的格局。不同应用对安全性、交易速度、成本和可组合性的要求并不一致，多个网络有机会在各自擅长的领域形成优势。AI智能体等新型用户也可能增加对低成本、全天候链上结算的需求，但具体需求最终会落在哪些网络上，仍有待观察。

说到底，1300万种代币停止交易，真正值得关注的不是数字有多大，而是市场正在用什么标准重新筛选项目。

当融资故事和技术口号不再足以支撑估值，资金是否留下、开发者是否继续建设、应用是否产生真实需求，就会变得更加重要。公链的长期价值也许不能用单一指标衡量，但缺乏持续使用和网络效应的项目，确实更难穿越周期。

对于行业而言，淘汰并不意味着区块链技术失去意义；对于投资者而言，头部项目也不意味着没有风险。未来的关键，是区分短期热度与长期采用，并持续验证每条公链究竟创造了什么价值。

FAQ

Q1：为什么很多曾被看好的公链最终失去市场活跃度？

公链的技术性能和市场叙事可以在早期吸引关注，但长期发展还需要用户、开发者、资金和应用相互促进。如果生态主要依靠代币激励或短期投机维持，一旦市场转冷，活动可能迅速萎缩。缺乏差异化定位的项目尤其容易受到竞争挤压。

Q2：评估公链时，TVL、手续费和交易量还重要吗？

这些指标仍有参考价值，但不能孤立使用。TVL会受到资产价格影响，交易量可能反映短期投机，手续费则取决于网络收费机制和市场活跃程度。更全面的评估还应关注稳定币存量、用户留存、开发者持续投入，以及链上活动能否在熊市中维持。

Q3：以太坊、Solana和Sui是否一定会成为最终赢家？

不能据此下定论。它们在生态规模、技术路线或部分链上指标方面具有各自优势，但未来表现仍取决于实际采用、竞争格局、技术安全、代币经济和监管环境。观察多个周期中的资金留存与开发者活动，比仅根据当前排名或价格走势判断长期赢家更有参考意义。